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缘由：

整理一下最近在看《投资最重要的事》时做的一些摘录和笔记，方便以后参考和回顾。

重点归纳：

以低于价值的价格买进，这才是投资的真谛。（低买，高卖。）

学习第二层次思维。

收益只是投资时需要考虑的一个方面，而风险评估则是必不可少的另一个方面。

敬畏市场。（对未来、未知要保持敬畏。）

认识到预测的局限性，减少预测，但可以先做好准备。

不要追求伟大成功，而要避免重大错误。

通过麦道夫骗局，我想提出一个好方法来区别合理和非合理预期。除了问“这是否好得不像是真的”之外，再问一句“为什么会是我”。（Why me?）

正文：

参考解答：

推荐序1 买好的，更要买的好

“对于价值投资者来说，必须以价格为根本出发点。”

杰出投资的要素是什么？价格是主要因素。“我们的目标不在于‘买好的’，而在于‘买的好’。” “以低于价值的价格买进，这才是投资的真谛。”

价值投资者追求的是低风险下的高收益，他们坚守原则，敬畏市场，从不预测，耐心守候，直至胜利！

推荐序2 一本巴菲特读了两遍的投资书

巴菲特强调投资成功必须将用脑和用心相结合：“要想在一生中获得投资的成功，并不需要顶级的智商、超凡的商业头脑或秘密的信息，而是需要一个稳妥的思考框架作为决策的基础，并且有能力控制自己的情绪，使其不会对这种思考框架造成侵蚀。格雷厄姆的书能够准确和清晰地提供这种思考框架，但对情绪的约束是你自己必须做到的。”

保持正确可能是投资成功的必要条件，但不是充分条件。你必须比其他人做得更加正确……

我简要概括如下：
1.最重要的不是盲目相信股市总是有效或者总是无效，而是清醒认识股市相当高效而且相当难以击败，只有真正的高手才能长期战胜市场。
2.最重要的投资决策不是以价格为本，而是以价值为本。
3.最重要的不是买好的，而是买得好。
4.最重要的不是波动性风险，而是永久损失的可能性风险。
5.最重要的巨大风险不在人人恐惧时，而在人人都觉得风险很小时。
6.最重要的不是追求高风险高收益，而是追求低风险高收益。
7.最重要的不是趋势，而是周期。
8.最重要的不是市场心理钟摆的中点，而是终点的反转。
9.最重要的不是顺势而为，而是逆势而为。
10.最重要的不是想到逆向投资，而是做到逆向投资。
11.最重要的不是价格也不是价值，而是相对的性价比，即安全边际。
12.最重要的不是主动寻找机会，而是耐心等待机会上门。
13.最重要的不是预测未来，而是认识到未来无法预测但可以先做好准备。
14.最重要的不是关注未来，而是关注现在。
15.最重要的是认识到短期业绩靠运气，而长期业绩靠技术。
16.最重要的不是进攻，而是防守。
17.最重要的不是追求伟大成功，而是避免重大错误。
18.最重要的不是在牛市时跑赢市场，而是在熊市时跑赢市场。

巴菲特建议投资初学者最好的学习方法是模仿大师：“我一直认为，对于刚开始起步的投资人来说，应该寻找已经被证明长期成功有效的投资方法，然后依葫芦画瓢照着做就行了。令人吃惊的是，这样做的人实在少之又少。”

成功的投资有赖于同时对各个方面保持密切的关注。

省略在任何一个方面都有可能导致不尽如人意的结果。

这就是我围绕“最重要的事”这一思想构建本书的原因——每一件事都是构成我所期待的坚固墙体的砖块，缺一不可。

书中只提供了一种思维方式，它可能有助于你做出良好的决策，可能更为重要的是，帮你避开常犯的错误。

读者会发现，我花在讨论风险以及如何限制风险上的时间，比花在讨论如何实现投资回报上的时间还要长。在我看来，风险是投资最有趣、最有挑战性的一个重要方面。

你必须要知道世界上正在发生什么，也必须要知道这些事件将导致什么结果。只有这样，你才能在类似的情况再次出现时吸取教训。

我喜欢说：“在你得不到你想要的东西时，你得到的是经验。”

好光景只会带来坏经验：投资很容易，你已经了解投资的秘密，你不必担心风险。最有价值的经验是在困难时期学到的。

第1章 学习第二层次思维

投资艺术有一个特点不为大众所知。门外汉只需些微努力与能力，便可以取得令人尊敬（即使并不可观）的结果。但是，如果想在这个容易获取的标准上更进一步，则需要更多的实践和智慧。——本杰明·格雷厄姆

凡事应力求简单，但不应过分简单。——阿尔伯特·爱因斯坦（个人认为也算2/8原则的一个翻版。）

投资并不简单。认为投资简单的人都是傻瓜。——查理·芒格

投资不可能被简化成计算机上的简单运算。即使是最杰出的投资者，也不可能永远正确。原因很简单，没有放之四海皆准的法则。

投资的艺术属性至少和它的科学属性相当。

事实上，我最想强调的事情之一是，直觉的、适应性的投资方法比固定的、机械化的投资方法更为重要。

什么是第二层次思维？
第一层次思维说：“这是一家好公司，让我们买进股票吧。”
第二层次思维说：“这是一家好公司，但是人人都认为它是一家好公司，因此它不是一家好公司。股票的估价和定价都过高，让我们卖出股票吧。”

一位特约评论员在上下班时间段的电台节目里说：“如果你对一个产品有好感，就买这家公司的股票吧。”成为一个成功的投资者并非这么简单。

你也可以反过来问一下——除了问自己如何以及为何应该成功，再思考一下，别人为什么会失败。他们的时机选择有问题吗？他们的动机有缺陷或不恰当吗？

非凡的表现仅仅来自于正确的、非共识性的预测，而非共识性预测是难以做出、难以正确做出并且难以执行的。（成功从来就不容易。）

你不可能在和他人做着相同事情的时候期待胜出……突破常规本身不是目的，但它是一种不错的思维方式。

那些认为投资过程简单的人通常没有第二层次思维的需要，甚至不知道有第二层次思维的存在。于是许多人被误导了，相信人人都能成为一名成功的投资者。然而，并不是人人都能成功的。

不过好消息是，第一层次思维者的广泛存在使得第二层次思维者的可得收益增加了。为了持之以恒地获得优异的投资回报，你必须成为第二层次思维者中的一员。

第2章 理解市场有效性及局限性

第二层次思维者知道，为了取得优异的业绩，他们必须具备信息优势或分析优势，或二者兼具。他们时刻警惕，以防失察。

无效市场并不一定会予以参与者丰厚的回报。相反，我认为无效市场提供的是原料（错误定价），而投资者各有输赢，取决于他们所掌握的技术的不同。

有一句关于扑克的谚语说得好：“每场游戏中都有一条鱼。如果你玩了45分钟还没弄清谁是鱼，那么就是你了。”

在有效与无效的大辩论中，我的结论是，没有一个市场是完全有效或无效的，它只是一个程度问题。

我衷心感谢无效市场所提供的机会，同时我也尊重有效市场的理念，我坚信主流证券市场已经足够有效，以至于在其中寻找制胜投资基本上是浪费时间。

思考下面的问题：
• 当成千上万的投资者时刻准备着抬高任何过于低廉的价格时，为什么还有可能存在便宜货？
• 如果相对于风险来说收益显得很高，有没有可能你会忽略了某些隐性风险？

要牢记另一句话：今天存在有效性并不意味着有效性会永远存在。

总而言之，无效性是杰出投资的必要条件。试图战胜一个相当有效的市场就像掷硬币一样：你能够期待的最好结果是50%的胜算。

我们认为无效性是存在的。仅凭这一点并不是优秀业绩的充分条件，它只表示价格并不总是公平的，错误是会发生的：某些资产定价过低，某些资产又定价过高。你必须具有比其他人更深刻的洞察力，才能更多地买到前者而不是后者。任何时候都会有许多好的便宜货被埋没在其他投资者不能或不愿去发现的东西里。

第3章 准确估计价值

投资若想取得切实的成功，对内在价值的准确估计是根本出发点。（投资成功=买入价格低于实际价值。）

沃伦·巴菲特说过，最好的投资课程要教好两件事：如何估计投资的价值以及如何看待市场价格走势。

最古老也最简单的投资原则是“低买，高卖”。

以低于内在价值的价格买进，以更高的价格卖出。

经济学家赫伯特·斯坦那句苦涩的名言：“无法永久持续的东西必将终结。”

成长型投资赌的是未来可能实现也可能无法实现的公司业绩，而价值投资主要建立在分析公司当前价值的基础之上。

成长型投资关注未来，而价值投资强调当前，但不可避免地要面对未来。

毫无疑问的是：预见未来比看清现在更加困难。因此，成长型投资者的平均成功率会更低，但是一旦成功，得到的回报有可能会更高。

总而言之，如果判断正确，成长型投资的上涨潜力更富戏剧性，而价值投资的上涨潜力更有持续性。我选择的是价值投资法。在我的书里，持续性比戏剧性更重要。

如果你已经选定价值投资法进行投资，并且已经计算出证券或资产的内在价值，接下来还有一件重要的事：坚定地持有。因为在投资领域里，正确并不等于正确性能够被立即证实。

过于超前与犯错是很难区分的。

除非你是真正的抄底（几乎是不可能的），否则在进行投资之后的某个时刻，你终将经历下跌。（抄底抄在半山腰。）

不懂利润、股利、价值或企业管理的投资者完全不具备在正确的时间做正确的事情的决断。

估价正确却不坚定地持有，用处不大。估价错误却坚定地持有，后果更糟。这句话表明恰到好处是多么困难。

当价值投资者买进定价过低的资产、不停地向下摊平并且分析正确的时候，就能获得最大收益。（感觉像是基金定投?）

第4章 价格与价值的关系

建立基本面——价值——价格之间的健康关系是成功投资的核心。

对于价值投资者来说，必须以价格为根本出发点。事实屡次证明，无论多好的资产，如果买进价格过高，都会变成失败的投资。

没有任何资产类别或投资具有与生俱来的高收益，只有在定价合适的时候它才具有吸引力。（脱离背景谈风险是扯淡，脱离价格谈价值也一样。）

投资是一场人气竞赛，在人气最旺的时候买进是最危险的。在那个时候，一切利好因素和观点都已经被计入价格中，而且再也不会有新的买家出现。

最安全、获利潜力最大的投资，是在没人喜欢的时候买进。假以时日，一旦证券受到欢迎，那么它的价格只可能向一个方向变化：上涨。

总而言之，我相信从真实价值出发的投资方法是最可靠的。相比之下，指望依赖价值以外的东西获利（比如靠泡沫获利）可能是最不可靠的方法。

低于价值买进并非万无一失，但它是我们最好的机会。

第5章 理解风险

风险意味着可能发生的事件多于确定发生的事件。

第一步是理解风险。
第二步是识别风险。
最后的关键性一步，是控制风险。

收益只是投资时需要考虑的一个方面，而风险评估则是必不可少的另一个方面。

为了吸引资本，风险更高的投资必须提供更好的收益前景、更高的承诺收益或预期收益，但绝不表示这些更高的预期收益必须实现。

自负、对风险的无知和放任以及一点点发展的不利结合到一起，便足以带来灾难。灾难有可能发生在任何没有花费时间和精力去理解自己投资组合的基本过程的人身上。

最危险的事：最危险的投资状态通常源于过于乐观的心理。

某件事情（在这里指的是损失）的发生并不意味着它是必然发生的，某件事情没有发生也不意味着它是不可能发生的。（随机性占了很大一部分。）

我们如何确定它是一个合理但运气不佳的冒险，或者只是一种受到应有惩罚的胡乱下注？

布鲁斯曾经做过精彩的总结：“概率与结果之间存在巨大的差异。可能的事情没有发生（不可能的事情却发生了）向来如此。”这是你应该知道的关于投资风险最重要的事之一。

理解风险的关键是：风险在很大程度上是一个见仁见智的问题。即使是在事件发生之后，也很难对风险有明确的认识。

平心而论，我认为投资表现是一系列事件——地缘政治的、宏观经济的、公司层面的、技术的、心理的——与当前的投资组合相碰撞的结果。迪姆森的话可以解释为：未来有多种可能性，但结果却只有一个。

事情总比人们预想的更糟。或许“最坏情况”只意味着“我们过去见过的最坏情况”，但它并不代表未来事件不可能更糟。

对不确定性的错误估计是使投资者陷入困境的一大原因。

第6章 识别风险

杰出的投资需要创造收益和控制风险并重，而识别风险是控制风险的绝对前提。（感知、识别是处理、应对的前提或者说基础。）

最大的风险并不是来自于低质量或高波动性，而是来自于买价过高。这并不是假想的风险，而是活生生的现实。（所以提前的调查和耐心的等待很重要。）

克里斯托弗·戴维斯：买价过高既加大了风险又降低了收益。

最危险的事：“普遍相信没有风险则是最大的风险。”

无论市场结构被设计成什么样子，只有在投资者行为审慎时，风险才会较低。

总而言之，关于风险控制的神话很少有成真的。风险是不能被消除的，它只能被转移和分散。令这个世界看起来风险更低的进展通常是虚幻的，由此呈现出的美好景象往往有导致风险增高的倾向。（人才是最重要的因素。）

投资风险主要源自过高的价格，过高的价格往往源自过度乐观、怀疑不足以及风险规避不足。

“只有当潮水退去的时候，你才会发现谁在裸泳。”盲目乐观的人请注意：永远涨潮是不可能的。

市场是动态的而不是静止的，它的行为表现是反直觉的。

在所有人都相信某种东西有风险的时候，他们不愿购买的意愿通常会把价格降低到完全没有风险的地步。广泛的否定意见可以使风险最小化，因为价格里所有的乐观因素都被消除了。

第7章 控制风险

归根结底，投资者的工作是以营利为目的聪明地承担风险。能够出色地做到这一点，是最好的投资者与其他投资者之间的区别。

重要的是要意识到，即使没有发生损失，风险也有可能存在。

没有损失并不一定意味着投资组合是安全的。（现实中你很难据此进行说服，实际中很多人因此不关心，说实话换做是我，我也不关心，因为位置决定想法。）

为了保证投资组合撑过困难期，一般来说必须要有良好的风险控制。然而，如果投资组合在繁荣期表现良好，那么我们便无从判断风险控制是存在但不需要，还是缺乏。总而言之：风险控制在繁荣期是观察不到的，但依然是必不可少的，因为由盛转衰是轻而易举的。

归根结底，投资者的工作是以盈利为目的并聪明地承担风险。

在生活的方方面面，我们都是基于可能发生的事件来做决定的，而可能发生的事件在很大程度上以过去经常发生的事件为基础。

风险控制是规避损失的最佳方法。反之，风险规避则很有可能会连同收益一起规避。

威尔·罗杰斯说过：“有时你必须爬上枝头，因为果实就在那里。”

第8章 关注周期

我认为，牢记万物皆有周期是至关重要的。我敢肯定的东西不多，但以下这些话千真万确：周期永远胜在最后。

事物的盛衰和涨落是基本原理，经济、市场和企业同样如此：起伏不定。

世界具有周期性的根本原因是人类的参与。

周期的极端性主要源自人类的情绪与弱点、主观与矛盾。

周期永远不会停止。如果真有一个完全有效的市场，如果人们在决策时能够精打细算、不带个人情感，或许可以摆脱周期（至少在极端情况下可以），但真实情况永远不可能会这样。

第9章 钟摆意识

投资市场遵循钟摆式摆动：
• 处于兴奋与沮丧之间。
• 处于值得庆祝的积极发展与令人困扰的消极发展之间。
• 因此，处于定价过高与定价过低之间。

我最近将投资的主要风险归结为两个：亏损的风险和错失机会的风险。大幅消除其中任何一个都是有可能的，但二者是不可能被同时消除的。

当形势大好、价格高企时，投资者迫不及待地买进，把所有谨慎都抛诸脑后。随后，当周围环境一片混乱、资产廉价待沽时，他们又完全丧失了承担风险的意愿，迫不及待地卖出。永远如此。（人性如此。）

在我的职业生涯初期，一位经验丰富的投资者告诉过我，牛市有三个阶段。在此与读者分享。
• 第一阶段，少数有远见的人开始相信一切会更好。
• 第二阶段，大多数投资者意识到进步的确已经发生。
• 第三阶段，人人断言一切永远会更好。 不必再浪费时间搜肠刮肚了，他已经说得非常全面了。关键是领悟其中的含义。

我总结出了它的对立面——熊市的三个阶段：
• 少数善于思考的投资者意识到，尽管形势一片大好，但不可能永远称心如意。
• 大多数投资者意识到势态的恶化。
• 人人相信形势只会更糟。

一切都是相辅相成的，任何事件都不是孤立的或偶然的。

理论上，恐惧与贪婪是两个极端，多数时候钟摆应处于两极之间，但它在中点停留的时间并不长。

我相信，把崩溃归因为过度繁荣而不是引发市场回落的特殊事件，通常来说更为合适。（一切都是一个度的问题。）

相信钟摆将朝着一个方向永远摆动——或永远停留在端点的人，最终将损失惨重。了解钟摆行为的人则将受益无穷。（但也怕抄底抄在半山腰。）

第10章 抵御消极影响

拒绝高价持有、坚持低价买进！

① 第一种侵蚀投资者的成就的情感是对金钱的渴望，尤其是当这种渴望演变成贪婪的时候。

危险产生于渴望变成贪婪的时候。（过犹不及，关键是个度的问题。）

② 与贪婪相对应的是恐惧——我们必须考虑的第二个心理因素。

③ 在我的职业生涯中，我一直惊讶于人们为何那么轻易就自愿终止怀疑。因此，我要讨论的第三个因素就是人们有容易放弃逻辑、历史和规范的倾向。

这种倾向使得人们愿意接受任何能让他们致富的可疑建议……只要说得通就行。

对此，查理·芒格引用德摩斯梯尼的一句话做了精彩的点评：“自欺欺人是最简单的，因为人总是相信他所希望的。”

在投资的过程中需要大量的怀疑……怀疑不足会导致投资损失。

投资者永远在寻找银弹，称其为“圣杯”或“免费的午餐”。人人都想要一张无风险致富的门票。很少有人质疑它是否存在，或者为什么他们应该得到。无论如何，希望永远在滋生。

然而银弹并不存在，没有任何策略能够带来无风险的高收益率。

④ 第四个造成投资者的错误的心理因素是从众（即使群体共识存在显而易见的荒谬）而不是坚持己见的倾向。

⑤ 第五个心理影响是嫉妒。

⑥ 第六个关键影响因素是自负。

得到更多的渴望、担心错过的恐惧、与他人比较的倾向、群体的影响以及对胜利的期待——这些因素几乎是普遍存在的。因此，它们对大多数投资者和市场都有着深远的影响。结果就是错误——频繁的、普遍的、不断重复发生的错误。（贪婪，恐惧，怀疑不足，从众，嫉妒，自负。）

相信我，在别人都在买进、专家态度乐观、上涨理由充分、价格不断飙升、承担最高风险的人不断获得巨额收益的鼎盛期，抵制买进是很难的（卖出更难）。相反，在股市跌入谷底、持股或买进似乎会带来全盘损失的时候，抵制卖出也是很难的（买进更难）。

简单的解决方案是不存在的：没有告诉你市场已经摆向非理性极端的公式，没有保证你永远做出正确决策的完美工具，也没有保护你不受消极情绪影响的魔法药丸。正如查理·芒格说的：“没那么简单。”

对内在价值有坚定的认识。

当价格偏离价值时，坚持做该做的事。

足够了解以往的周期——先从阅读和与经验丰富的投资者交谈开始，之后通过经验积累——从而了解市场过度膨胀或过度萎缩最终得到的是惩罚而不是奖励。

一定要记住，当事情看起来“好得不像是真的”时，它们通常不是真的。

第11章 逆向投资

在别人沮丧地抛售时买进、在别人兴奋地买进时抛售都需要最大的勇气，但它能带来最大的收益。

我只能用一个词来描述大多数投资者——趋势跟踪者，而杰出投资者恰恰相反。（对于一般人来说，能追到趋势就已经很困难了。）

市场极端代表着拐点，出现于牛市或熊市达到巅峰时。（物极必反。）

我们常常看到狂热的买家或恐慌的卖家，匆忙地买进或急迫地卖出，过热的市场或冰冷的市场，高得过分的价格或低得离谱的价格。可想而知，市场和投资者的态度与行为只在中点停留很短的时间。

乔尔·格林布拉特：巴菲特和马克斯有一个伟大的观点。从长期看来，市场会自动走向正确。但是，在看到长期之前，你必须得在短期内幸免于难。

接受逆向投资概念是一回事，把它应用到实际中则是另一回事。

即使市场过度发展，记住，“估价过高”与“明天就会跌”是截然不同的。

市场可以被高估，也可以被低估，并且能够将这种状态维持一段时间甚至若干年。

你必须保证自己在进行逆向投资的时候，不仅知道它们与大众的做法相反，还知道大众错在哪里。（Know how， know why!）

我发现投资最有趣的一件事是它的矛盾性：最显而易见、人人赞同的事，最终往往被证明是错误的。（因为正常情况下不可能人人都赚钱，大部分人是亏钱的，大部分人又都是从众的，所以从众又想赚钱基本是不可能的。）

如果人人都喜欢它，那么很有可能价格已经高到受人追捧的水平，增值空间可能相对较小。

杰出投资者能够识别并买进价格低于实际价值的股票。只有当多数人看不到投资价值的时候，价格才会低于价值。

买进人人喜欢的股票不会赚大钱，买进被大众低估的股票才会赚大钱…… 简而言之，杰出投资有两个基本要素：
• 看到别人没有看到或不重视的品质（并且没有反映在价格上）。
• 将这种品质转化为现实（或至少被市场接受）。

在应对未来时，我们必须考虑两件事：第一，可能发生的事件；第二，实际发生的概率。

危机期间，许多不好的事情看起来都有可能发生，但并不意味着它们一定会发生。身处危机期间的人们无法将两者区分开来……（危机中同时孕育着机会。）

总而言之，从众——并随着钟摆而摆动——只会带给你长期平均表现，并让你在极端市场下一败涂地。

只有怀疑论者才能分得清听起来不错、实际也不错，以及听起来不错、实则糟糕的东西。我所熟知的最优秀的投资者身上都体现了这一特质。这是一个绝对必要的条件。（多问几个为什么。）

怀疑并不等同于悲观。

在过度乐观时，怀疑倡导悲观；但在过度悲观时，怀疑又会倡导乐观。

在投资中，利润丰厚和令人安稳通常是矛盾的。

第12章 寻找便宜货

在大多数人不愿做的事情中，通常能够发掘出最佳机会。

精心构建投资组合的过程，包括卖出不那么好的投资从而留出空间买进最好的投资，不碰最差的投资。这一过程需要的素材包括：第一，潜在投资的清单；第二，对它们的内在价值的估计；第三，对其价格相对于内在价值的感知；第四，对每种投资涉及到的风险及其对在建投资组合的影响的了解。（要学会具备逆向思维）。

格雷厄姆和多德所著的《证券分析》修订版的编辑锡德·科特尔在告诉我他的观点时说，“投资是相对选择的训练”。35年来这句话一直伴随着我。

一般说来，越不受欢迎或不被看好的，往往都是更好的交易。（这一句话仅供参考。）

公平定价的资产从来不是我们的目标，因为它们只能带来有风险的一般收益。当然，定价过高的资产对我们更没有任何好处。（不同人对此看法不一致。）

便宜不需要与高品质有任何关系。

便宜货的价值在于其不合理的低价位——因而具有不寻常的收益。

第13章 耐心等待机会

市场不是有求必应的机器，它不会仅仅因为你需要就提供高额收益。——彼得·伯恩斯坦

并不是总有伟大的事情等着我们去做，有时我们可以通过敏锐的洞察和相对消极的行动将成果最大化。（在企业里面，一般是那些「会来事」的员工上升的速度会更快。。。）

耐心等待机会——等待便宜货——往往是最好的策略。

等待投资机会到来而不是追逐投资机会，你会做得更好。

大多数定价可能看起来是大致公平的，而不是显著过高或过低。在这样的情况下，令人兴奋的低买高卖是不太可能出现的。

过往造就了我们面临的现状。我们所能做的，不过是客观地认识环境，并以此为前提，做出我们能够做出的最好的决定。（既往不恋，纵情向前。）

投资最大的优点之一是，只有真正做出失败的投资时才会遭受损失。不做失败的投资就没有损失，只有回报。

进行有效的客户管理的关键总是在于——降低他们的期待。（管理预期。）

你无法创造并不存在的投资机会。坚持追求高收益是最愚蠢的做法——这个过程会榨干你的利润。愿望不会凭空创造机会。

再次强调：高价会同时增加风险和降低收益。

买进的绝佳机会出现在资产持有者被迫卖出的时候，在经济危机中这样的人比比皆是。

在危机中关键要做到远离强制卖出的力量，并把自己定位为买家。（要牢牢掌握主动权，先为不可胜，以待敌之可胜。）

第14章 认识预测的局限性

我们有两类预言家：无知的和不知道自己无知的。——约翰·肯尼斯·加尔布雷斯

赔钱的人有两种：一无所知的和无所不知的。——亨利·考夫曼

我坚定地相信了解宏观未来很难，很少人拥有可转化为投资优势的知识。（苦练基本功，做好自己对于大多数人来说才是可行的方案。）

不过我要补充两点：
• 对细节关注得越多，越有可能获得知识优势。（知可知。）
• 投资者应尽量弄清自己在周期和钟摆中所处的阶段。这不会令未来变得可知，但它能帮助人们为可能的发展做好准备。

保罗·约翰逊：我是这样总结这一章的：谨慎地对待你自己的预测，至于别人的则要更加小心！

一次准确并不重要，重要的是长期都能准确。

• 多数时候人们会根据既往来预测未来。
• 人们不一定是错的：未来的多数时候在很大程度上是既往的重演。
• 从这两点出发，可以得出“预测在大多数时间里是正确的”的结论：人们往往会根据既往经验做出通常准确的预测。
• 然而，根据既往经验做出的准确预测并不具备太大价值。正如预测者通常会假设未来和过去非常相似一样，市场也会这样做，从而根据既往价格延续性定价。因此，如果未来真的与过去相似，那么赚大钱是不可能的，即使是那些做出准确预测的人。
• 然而，未来每隔一段时间就会与过去大不相同。
• 此时的准确预测具有巨大价值。
• 此时也是预测最难准确的时候。
• 某些在关键时刻做出的预测能最终被证实是对的，表明准确地预测关键事件是有可能的，但同一个人持续做出准确预测是不太可能的。

总而言之，预测的价值很小。（偶尔预测正确没什么用，但想一直预测正确又很难，难到几乎不可实现。）

理解不确定性：风险和不确定性并不等同于损失，但是在实际中出现错误时，它们却为损失埋下了隐患。某些最重大的损失出现在对预测能力过度自信的时刻，投资者会低估可能性的范畴、具体化的难度和意外的后果。

也许马克·吐温说得最好：“人类不是被一无所知的事所累，而是被深信不疑的事所累。”

正确认识自己的可知范围——适度行动而不冒险越界——会令你获益匪浅。

第15章 正确认识自身

我们或许永远不会知道要去往哪里，但最好明白我们身在何处。

面对市场周期我们该怎么做呢？这个问题至关重要，但是显而易见的答案往往是错误的。

第一种可能的答案是，我们应否认周期的不可预测性，加倍努力地预测未来，将新增资源投入战斗，根据我们的预测结果进行投资。但是，大量的数据和经验告诉我，关于市场周期，唯一能够预测的是它的必然性。

第二种可能的答案是，承认未来的不可预测性，忽略市场周期。我们不再费力预测周期，而是尽力做好投资并长期持有。

不过，还有第三种可能的答案——在我看来最为正确的答案：为何不试着弄清我们处在周期的哪个阶段，以及这一阶段将对我们的行动产生怎样的影响？

即使我们不能预测周期性波动的时间和幅度，力争弄清我们处于周期的哪个阶段并采取相应的行动也是很重要的。

如果能够成功预测钟摆的摆动并采取正确的行动该多好，但这无疑是一个不切实际的愿望。我认为以下做法更为合适：第一，当市场已经到达极端的时候，保持警惕；第二，相应地调整我们的行为；第三，最重要的是，拒绝向导致无数投资者在市场顶部或底部犯下致命错误的群体行为看齐。

我们必须对现在发生的事保持警惕。哲学家桑塔耶纳说过：“忘记过去的人注定会重蹈覆辙。”同样，我相信那些不知道周遭正在发生什么的人一定会受到惩罚。

我们能够在现状观察的基础上得到出色的投资决策，而不必猜测未来。

事后才察觉风险意义不大。（事后诸葛亮，事前猪一样。）

对善于思考的投资者来说，世界上最吓人的几个字——过多的资金追逐过少的交易——恰如其分地形容出了市场状况。

市场在周期性运动，有涨有跌。钟摆在不断摆动，极少停留在弧线的中点。这是危险，还是机遇？投资者该如何应对？我的回答很简单：努力了解我们身边所发生的事情，并以此指导我们的行动。

第16章 重视运气

每隔一段时间，就会有一个在不可能或不明朗的结果上下了高风险赌注的人，结果他看起来像一个天才。但我们应该认识到，他之所以能够成功，靠的是运气和勇气，而不是技能。

短期来看，很多投资之所以成功，只是因为在对的时间做了对的事情。我一直在说，成功的关键在于进取精神、时机和技能，而某些在对的时间有足够进取精神的人不需要太多技能。（站在风口上，猪都能飞起来。）

决策的正确性无法通过结果来判断，然而人们就是这么做的。

在判断投资经理的能力时，大量的观测数据——多年数据——是必不可少的。

多数人承认未来充满不确定性，而他们认为至少过去是已知并且确定的。毕竟，过去已成历史，是绝对的、不可更改的。但是塔勒布指出，已发生事件只是可发生事件中的一小部分。因此，计划或者行动已经奏效的事实，并不一定证明其背后的决策是明智的。

好的决策本应是有逻辑、有智慧、有见地的人在条件出现之时、结果出现之前做出的。

长期来看，好的决策一定会带来投资收益。然而在短期内，当好的决策无法带来投资收益的时候，我们必须忍耐。（长期有耐心。）

我们应将时间用在从可知的行业、企业和证券中发现价值上，而不应将决策建立在对更加不可知的宏观经济和大盘表现的猜测上。

因为大多数结果可能会对我们不利，所以我们必须进行防御性投资。在不利结果下确保生存比在有利结果下确保收益最大化更为重要。

第17章 多元化投资

有老投资者，有大胆的投资者，但没有大胆的老投资者。

拉莫指出，专业网球比赛是一场“赢家的游戏”，打出最多制胜球（令对手无法还击的快速而精准的击球）的选手赢得比赛。

在对手的不断进攻下，专业球员几乎在任何时候都能随心所欲地击球：或扣或吊，或高或低，或左或右，或平或旋。某些在业余比赛中有挑战性的东西，如低弹球，风速与风向，刺眼的太阳，速度、耐力与技巧不足，或者对手打出你接不着的球等，对专业球员完全够不上干扰。专业球员几乎可以接到对手的所有击球并且能够随心所欲地控制自己的击球。事实上，专业运动员的发挥相当稳定，极少失误，以至于网球统计员会统计相对罕见的每一次“非受迫性失误”。

但是，其他人玩的就是“输家的游戏”了，输球最少的选手则赢得比赛。

在主流股票市场中主动得分对投资者未必有好处。相反，投资者应该尽量避免输球。我认为这是一个十分引人入胜的投资观点。

总而言之，即使经验丰富的投资者都可能打出失误球，击球过于主动更容易输掉比赛。因此，防守——重点在于避免错误——是每一场伟大的投资游戏的重要组成部分。

攻守选择没有对错之分。条条大路通罗马，你的决策必须基于你的性格与学识、你对自己能力的信任程度、你所在的市场以及你为之工作的客户的特点。

投资组合的安全性取决于你愿意放弃多少潜在收益。没有正确答案，只有权衡。（Tradeoff）

低价是错误边际的源泉。

在不具备必需的竞争力的情况下，一定不要主动进攻、承担风险以及碰触有技术挑战性的领域。

我从我喜欢的幸运饼干里学到了很多：谨慎很少出错，也写不出伟大的诗歌。

据我所知，最好的投资者具备以下特征：敬畏投资，要求物有所值和高错误边际，知所不知，知所不能。（对未来，未知要保持敬畏。）

防御型投资听起来很高深，不过我可以将它简化为：敬畏投资！

第18章 避免错误

投资者几乎无须做对什么事，他只需能够避免犯重大错误。——沃伦·巴菲特

在我看来，设法避免损失比争取伟大的成功更加重要。后者有时会实现，但偶尔失败可能会导致严重的后果。

为了避免损失，我们需要了解并避免导致损失的错误。

“想象无能”——无法提前理解结果的多样性——特别有意思，它对许多方面造成影响。

成功的投资不应过分依赖聚集分布的正常结果，而是必须考虑到离群值的存在。

一般原则是，避免错误很重要，但必须有限度（限度因人而异）。（老板对于安全的定位一般也是如此——要避免极端情况出现，但也应该讲求ROI。）

避免错误的关键的第一步是保持警惕。

过多的可得资本导致资金流向错误。

当资金流向发生错误时，就会产生问题。

普遍忽视风险会产生巨大的风险。“不会出问题的。”“价格不高。”“总有人愿意出更高的价格。”“如果我不赶快行动，别人就会买下它。”这样的说法表明风险没有得到足够的重视。

尽职调查不足导致投资损失。

心理和技术因素可以影响基本面。

企图利用杠杆把低收益转化为高收益的尝试是毫无意义的。

上述11个教训大部分可被归纳为一点：对你周围的不合格资金的供需关系以及人们想花掉资金的迫切程度保持警惕。

投资者应怎么做呢？答案是：
• 留意他人的轻率举动。
• 做好应对低迷的心理准备。
• 卖出资产，或至少卖出风险更高的资产。
• 减少杠杆。
• 筹集现金（如果你为他人投资，那就把现金还给客户）。
• 加强投资组合的防御性。

投资错误的定义很简单：价格偏离内在价值。而发现并避免错误就没有这么简单了。

与本书中探讨的其他问题一样，如何避免错误、识别错误并采取相应的行动，是无法用规则、算法或线路图来表示的。我强调的是领悟力、灵活性、适应性以及从环境中发现线索的思维模式。（只可意会，不可言传。）

不需要取巧的时候，自作聪明就会带来潜在的错误。

第19章 增值的意义

就风险与收益来看，达到与市场一致的表现并不难，难的是比市场表现得更好：增值。这需要卓越的投资技术和深刻的洞察力。

根据理论，投资组合表现（y）的计算公式如下：
y=α + βx
在这里，α代表α系数，β代表β系数，x是市场收益。

投资组合相对于市场的收益等于它的β系数乘以市场收益，再加上α（技术相关性收益）就是总收益（当然，理论认为α系数是不存在的）。

关键不仅在于你的收益是多少，而且在于你为获取收益所承担的风险有多大。

第20章 合理预期

每一种投资的结果应该以你试图实现的目标作为开始。关键问题在于，你的收益目标是什么，你能承受多大的风险，你暂时需要多少流动资金。

收益目标必须是合理的。

我不认为普通的风险和资本市场的基本作用能够带来可观的收益。较高的收益是“反常的”，

通过麦道夫骗局，我想提出一个好方法来区别合理和非合理预期。除了问“这是否好得不像是真的”之外，再问一句“为什么会是我”。（Why me?）

每个人都想知道如何做出正确的判断并获得投资的成功，最近有人问过我：“你怎么确定你是在处于低谷时进行投资，而不是投入得太早？”发现低谷能让我们的预期变得合理。我的回答很简单：“你无法确定。”

理解“便宜”绝不等于“不会大跌”是十分必要的。

伏尔泰曾经说过一句至理名言：“完美是优秀的敌人。”这对于投资领域极为适用，只有当条件达到完美时，人们才会坚持投资——例如，只在低谷时买进——这会令你错失很多机会。在投资中坚持完美往往会一无所获，我们所能期待的最佳情况是尽可能地进行大量的明智投资，在最大程度上规避糟糕的投资。

寄希望于在低谷时买进是不切实际的。

我鼓励你去考虑一下“足够好的收益”，认识到不值得费力去获取高收益以及没有必要去承担风险是很有意义的。（Better enough.）

投资预期必须是合理的。背负无力承担的风险，任何投资都会让你身陷困境。

第21章 最重要的事

成功的投资或成功的投资生涯的基础是价值，你必须清楚地认识到你想买进的东西的价值。

为取得卓越的投资结果，你必须对价值有深刻的洞察。因此你必须学会别人不会的东西，以不同的视角看待问题，或者对问题分析得更到位——最好三者都能做到。

价格和价值的关系是成功投资的关键。低于价值买进是最可靠的盈利途径，高于价值买进则很少奏效。

高品质是显而易见的，发现便宜货则需要敏锐的洞察力。出于这个原因，投资者往往把客观优点误以为是投资机会。优秀的投资者却从未忘记，他们的目标是买得好，而不是买好的。

经济与市场周期上下波动。无论此刻它们朝向哪个方向运动，都会有大多数人相信它们会朝着这个方向永远走下去。这样的思想非常危险，因为它会扰乱市场，将价格推向极端，引发多数投资者难以承受的泡沫与恐慌。

大多数趋势——看涨与看跌——最终总会发展过度。较早意识到这一点的人会因此而获利，较晚参与进来的人则因此而受到惩罚。由此推导出我最重要的一句投资格言：“智者始而愚者终。”抵制过度的能力是罕见的，但却是大多数成功投资者所具备的重要特质。

“定价过低”绝不等同于“很快上涨”。这就是我第二句重要的格言：“过于超前与犯错没有区别。”

在证明我们的正确性之前，我们需要足够的耐心与毅力长期坚持我们的立场。

风险控制是防御型投资的核心。防御型投资者不仅会努力做正确的事，还非常强调不做错误的事。因为在逆境中生存与在顺境中将收益最大化是相矛盾的，所以投资者必须决定两者之间的平衡。防御型投资者更注重前者。

我最喜欢的第三句投资格言是：“永远不要忘记一个6英尺高的人可能淹死在平均5英尺深的小河里。”错误边际能带给你持久力，帮你度过市场低迷期。

建立在坚定但不正确的预测基础上的投资，是潜在损失的根源。

想要得到投资者真的是在提升价值的结论，我们必须考察他们在与自己投资风格不相符的环境下的表现。

参考链接：

投资最重要的事
https://book.douban.com/subject/10799082/

珍藏！《投资最重要的事》100段精华
https://mp.weixin.qq.com/s/s2X8KOTdNv-aZkzx-h8OHQ
https://mp.weixin.qq.com/s/c984T4pi368oNKU0LDu5nQ

致敬经典–《投资最重要的事》
https://mp.weixin.qq.com/s/pe1IGXRaQh05LdYaGWbH8g

《投资最重要的事》书中所有亮点
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